每当正股出现“上涨—下跌—再上涨”的走势时，溢价率也会相应的出现“下降—上升—再下降”的走势。
从表面上看似乎是溢价率的“上升”预示了正股“再上涨”的阶段，但实际上正股的走势才是原因，而溢价率的变化是结果。
6月份以来，上证指数一路下挫20%左右，正股市场也是一片惨绿，平均下跌22.76%。相较而言，权证市场则大放异彩。不考虑到期的深发SFC2，认购证平均跌幅仅略超10%，且有两只顽强收红。于是，一路逆市前行的认购证溢价率陡升，连前期折价程度较深的马钢CWB1溢价率也上升至近20%。此时，有投资者猜测，认购证溢价率可以充当未来正股走势的“指南针”，其大幅上升是源于投资者对未来市场的乐观情绪。
从历史来看，这种说法的确有一些论据可以支撑：以马钢CWB1为例，2007年7月，其溢价率一路攀升至阶段最高点。随后的8、9月份，马钢股份(行情、资讯、评论)便迎来了一次翻番的行情。9月份，马钢CWB1溢价率创下历史最低，随即的10、11月份，马钢正股重挫近半。但这是否就足以证明我国认购证的溢价率水平有价格发现功能呢？事实上，即便是从学术角度而言，也不能仅因为数据的吻合而说明一切问题，最主要的还应该明白其所包含的经济意义。否则，再完美的吻合也难以具有指导意义。
溢价率的经济含义
首先，市场对正股未来走势的预期，确实会一定程度的反映于溢价率中。但所需要明白的是此处的“市场”是指“权证市场”。如果权证市场的投资者信息较正股市场更为完善，预期自然也更为准确，那么，权证市场对正股未来走势的预期可能更为有效，溢价率对正股的未来走势，可能会具有较为重要的指导意义。但就我国的情况来说，权证市场和正股市场相对独立，两个市场的参与者大有不同（如附图所示，其中，图一为2008年5月份权证市场的交易者构成及交易金额占比情况，图二为2007年底股票市场投资者市场份额）。
由此可见，权证市场的参与者主要大户，机构和散户所占的比例都很小。而在股票市场，虽然仍以个人投资者为主，但机构投资者以及基金所占比重都有了很大程度的增加。这两个市场哪一个的信息更为完善，预期更为快速有效，恐怕难以做出定论。
其次，溢价率不只受到市场预期的影响，还受其它众多因素的影响，例如权证的剩余时间，以及权证市场的供求关系等。特别是供求关系，对于我国权证市场来说，供不应求情况十分突出，致使权证价格很容易被推高，尤其是一些高上市的流通盘较小的认购证，例如康美CWB1，刚上市就连拉四个涨停板，之后溢价率仍然一度攀升，目前的溢价率水平高达近130%，引伸波幅竟触及400%！因此，溢价率水平对我国的权证而言，更具相对意义而非绝对意义，更不可能绝对的说溢价率就是市场对正股未来涨幅的预期。如果在一个时间段内，权证市场受到热捧，即使市场对正股未来走势的预期没有发生变化，权证的溢价率依然会被快速拉高。就拿深发SFC2来说，距离最后交易日仅剩余不足10个交易日时，正股发生大幅上涨的可能性已经很小，但深发SFC2的溢价率仍在10%以上，甚至被持续拉高至近20%。
溢价率与正股走势正相关
既然溢价率水平不一定具备价格发现功能，为什么每次溢价率处于较高水平时，正股价格就会开始上扬；每次溢价率处于较低水平时，正股价格往往开始下跌呢？实际上，这是溢价率受到正股走势影响所造成的现象，而并非意味着溢价率是对正股未来走势的准确预测。
对认购证而言，正股上涨时，权证价格上扬且价内程度变高，一来杠杆效应开始变得不明显、二来流通盘变大，导致越来越不能有效吸引投资者，致使权证的需求不够旺盛，溢价率水平也会有一定程度的回落。当正股下跌时，则恰恰相反。权证的绝对价格降低，高杠杆水平使其受到更多投资者的喜爱，溢价率也顺势上扬。
下面以马钢CWB1的正股走势以及权证的溢价率走势为例，说明正股价格对溢价率走势的影响。由于溢价率水平受到时间因素的影响，而剩余期限较短的权证时间价值损耗过快，溢价率变化也较为明显。因此，我们采用剩余期限较长的马钢CWB1，使时间因素的影响降至较小。
由此可见，每当正股出现“上涨—下跌—再上涨”的走势时，溢价率也会相应的出现“下降—上升—再下降”的走势。从表面上看似乎是溢价率的“上升”预示了正股“再上涨”的阶段，但实际上正股的走势才是原因，而溢价率的变化是结果。
另外，由于我国权证市场没有完善的套利机制，即使权证价格大幅度偏离理论价格，市场往往也无可奈何，这就使权证的折价程度以及溢价程度可能会较为极端，如马钢CWB1折价率曾超过20%、上汽CWB1溢价率最高达近300%。因此，溢价率“下降”到多少，正股才会出现“下跌”以及“上升”到多少，正股才会出现“再上涨”都是难以衡量的，单以溢价率作为正股未来走势的“指南针”实属不易。 |
