□国家信息中心经济预测部
宏观政策动向课题组
2008年以来，受美国次贷危机等因素影响，在美元不断贬值的背景下，人民币汇率升值速度明显加快。4月10日，美元兑人民币突破7这一整数关口。自2005年7月21日人民币汇率形成机制改革以来，相对汇改前8.2765的水平，人民币兑美元已累计升值18.4%，今年以来升幅已达4%多。
2008年，鉴于我国面临高企的通货膨胀威胁，流动性过剩的局面也未改变，但中美利差已然倒挂，利用利率进行调控的空间被压缩，数量政策“一步到位”，以化解当前国内经济发展过程中的问题。不过，我们分析认为，尽管人民币升值趋势已经形成，也很难逆转，但对汇率政策我们应该有更加客观的分析，不能把解决矛盾的重任统统压在某一项政策特别是汇率政策上。目前情况下，人民币升值不宜“急风暴雨”。
今年以来人民币升值为何加快
2008年人民币升值速度加快原因有很多，初步概括，主要有以下几点：
一是随着企业的适应和承受能力增强，人民币汇率形成机制改革进一步推进，汇率弹性增加，市场供求在汇率形成中的作用进一步发挥。近年来，随着贸易顺差和外商投资的快速增长，外汇源源涌入，外汇市场持续供大于求。
二是人民币升值预期推波助澜。鉴于人民币升值预期升温，加剧了市场供求不平衡的态势。比如，由于去年人民币升幅较大，加之美联储频频降息，中美利差进一步倒挂，刺激境外热钱流入中国。统计显示，今年1－3月，全国新批设立外商投资企业6949家，同比下降25.26%，但实际使用外资金额274.14亿美元，同比增长61.26%。前十位国家/地区实际投入外资金额占全国实际使用外资金额的87.89%，值得注意的是一些小岛成为了我国利用外资的主要来源地区，其中是否真的是直接投资，值得探讨。此外，国内企业和居民的结汇意愿也有所增强，今年一季度外币存款下降55亿美元，同比多下降89亿美元。同时，一些香港居民在发薪后，只留少量港币作生活费，其余都换成人民币存入香港的银行。香港金管局的统计显示，今年1月，香港人民币存款同比大增了21%。甚至有一些香港居民将人民币存入内地。这样一来，外汇市场供大于求的局面更为明显，在预期引导下，形成了自我强化，使人民币升值“快马加鞭”。
三是美元加速贬值，也推动了人民币汇率较快升值。受次贷危机等因素影响，国际金融市场上美元不断走软。今年一季度，美元对日元最多时贬值13.3%，对欧元最多时贬值7.5%。由于人民币汇率参考一篮子货币进行调节，在一篮子货币中，大头还是美元。美元持续贬值，人民币就会不断升值。
人民币升值是把双刃剑
（一）有利影响分析
有利于产业结构的优化升级。从资源配置的角度来看，人民币升值有利于资源在贸易品部门和非贸易品部门之间的均衡配置。人民币适当升值，有利于企业“走出去”及增加先进设备、工艺和技术进口，提高产品技术含量和附加值，从而促进我国产业结构调整升级，改善我国在国际分工中的地位。
长期以来，我国依靠廉价劳动密集型产品的数量扩张实行出口导向战略，出口产品结构长期得不到优化，使我国在国际分工中一直扮演“打工”的角色。人民币升值会削弱劳动密集型产品的价格优势，压缩其利润空间，而目前这类产品的利润水平已经接近成本线，这将迫使生产低附加值、低技术含量商品的厂商或者退出，或者提高生产工艺，增加产品附加值，从而促进我国产业结构的提升。当年韩国和中国台湾等地正是在货币升值之后实现了出口商品结构的提升。
同时，人民币升值为企业技术进步提供了适宜的环境和土壤。人民币升值一方面有利于国内资本到海外投资并购，打破发达国家的技术封锁，间接引进国外先进技术；另一方面，人民币升值也会降低国内企业进口国外先进设备、工艺及技术成本，提高企业进口积极性，快速提升我国企业的技术水平。这两方面都将促进企业的技术进步和结构升级。并且，目前我国进口设备及中间产品量大的行业都是国民经济的重要支柱产业，如轿车、钢铁、石化、航空及装备工业等，人民币升值将使这些行业进口成本下降，加快采用先进技术。
增强了我国经济的抗风险能力和国际影响力。人民币升值预期使得更多的国家或居民愿意持有人民币资产，这使得人民币具有了变相的举债功能，即我们只要多支付人民币，就能够获得自身发展所需的经济资源，获得对其他国家或地区财富的支配使用权。通过升值提高人民币在国际市场的购买力，不仅有利于吸收海外资源，而且会缓解国内资源瓶颈。中国拥有的巨额外汇储备，不仅显示了中国日益增强的经济实力和国际影响力，也使中国获得了更大国际事务话语权。
有助于增强货币政策的独立性。按照Mundell-Flemming模型，对于开放经济体而言，一个国家不可能同时实现资本自由流动、货币政策的独立性和汇率的稳定性。按照这一原则，在目前我国相对自由的资本流动前提下，人民币升值使得我国为冲销外汇而被动发行的基础货币数量减少，可使我国货币政策独立性得到一定程度的保证，使得我国金融当局在制定宏观调控政策、吸引利用外资及保证经济增长等方面拥有更大的空间和回旋余地，使货币政策更好地服务于宏观调控需要。
（二）不利影响分析
就业压力进一步增大。我国大部分新增就业机会主要集中在沿海一带的出口导向型民营企业和外资企业，而受人民币升值影响最大的“重灾区”恰恰就是这两类企业。人民币升值对民营企业和外商投资的影响，最终将体现在就业上。在当前我国就业形势极其严峻的情况下，人民币汇率升值将可能恶化就业形势。研究表明，汇率每升值10%，全国就业人数将减少381.2万。
我国企业的最大竞争优势就是劳动力成本低，而不是技术、品牌、资本实力、企业家能力，等等。我国劳动密集型产品的出口价格远低于别国同类产品价格，人民币一旦升值，为维持同样的人民币价格底线，用外币表示的出口产品价格将有所提高，这会削弱其价格竞争力；而要使出口产品的外币价格不变，则势必挤压出口企业的利润空间，这不能不对出口企业特别是劳动密集型企业造成冲击。
同时，人民币升值将使外商直接投资成本上升，影响其投资积极性。目前我国是世界上利用境外直接投资最多的国家，外资企业在我国工业、农业、服务业等各个领域发挥着日益明显的作用，对促进技术进步、扩大出口、增加劳动就业产生着不可忽视的影响。人民币升值后，其投资成本将明显增加，而出口市场却可能趋于萎缩。在这种情况下，他们可能会将投资转向其他发展中国家，最近发生在山东的多家韩国企业集体逃亡就是一个例子。如果人民币继续较大幅度升值，这种现象只会增多而不会减少。
另外，人民币升值将导致多个相关行业就业机会减少。由于人民币升值，国外游客来华旅游成本上升，就会减少来华旅游和消费，这会对我们的服务业、旅游业等造成冲击，进而影响到这部分的就业人群。人民币升值，也会使进口商品大量涌进国内市场，这会让国内企业的部分市场份额被国外产品占领。这两个方面都会导致国内部分行业重新洗牌，企业缩减业务甚至面临破产，很多人可能会因此失业。
不利于金融市场的稳定。出于逐利的本能，人民币升值必然会吸引大量境外热钱的涌入，尤其是在大幅升值的预期下。热钱规模大、流动快、趋利性强，将导致投机不可避免地盛行，为日后金融市场的动荡埋下祸根。在我国金融监管体系有待进一步健全、金融市场发展相对滞后、金融机构风险管理能力薄弱的情况下，金融风险可能会有所加大。
对人民币升值的认识及判断
不要赋予汇率抑制通胀的重任为好。因为从汇率政策的政策属性来说，主要是对外经济政策，包括经常项目调整、资本和金融账户的调整，主要着眼于这两个账户对外经济往来的调整，主要功能属性不是用来治理通货膨胀的。从相对购买平价学说来说，汇率主要是考虑到两个国家相对价格的变动然后对汇率的影响，通常看到的是物价持续不断大规模上升，最后导致货币贬值，而很少看到，大幅度提升汇率，本币大幅度升值最后避免通胀。
人民币升值压力可能持续加剧。目前看，人民币升值压力不断加剧。因为：一是贸易顺差增加，外汇储备持续攀高。2007年，中国对外贸易顺差达到2622亿美元的历史高位，较2006年的1774.7亿美元增长了47.7%，位居世界第一。2008年，尽管贸易顺差增幅减缓，但绝对量并不小，外汇储备也仍处于增加态势。巨额贸易顺差已成我国对外经贸关系的突出矛盾，加剧了中国与主要贸易伙伴如欧盟及美国的贸易摩擦。欧盟在2007年已多次表态希望中国加快人民币的升值步伐，以减少中欧之间的贸易顺差；美国国会则在2007年中提出了50多项对华贸易保护议案，尽管这些议案大都由于美国政府的反对而未能变为法律，但仍增加了两国贸易关系的紧张气氛。由于贸易顺差增长的趋势在短期内很难改变，贸易摩擦依然尖锐，同时也形成了巨额的外汇占款，客观上增大了人民币的升值压力。二是，目前人民币的升值幅度还远没有达到欧美和日本等国家的预期，这些国家要求人民币加快升值的呼声依然很高，在人民币加速升值预期下，国际热钱仍然不断涌入中国，人民币升值压力不断加剧。在这种背景下，如何看待和认识人民币升值就显得比较重要了。
对外贸出口的不利影响不会像人们先前预期的那么大。在一般人的思维定式中，人民币升值就意味着出口的下降及进口的增加，以及随之而来的贸易顺差的减少。然而，从2005年汇改后这几年的进出口数据看，尽管出口增速逐年下降、进口增速逐年上升，但上升和下降的幅度都很小，并且贸易顺差还呈加速增长态势。换言之，人民币升值对外贸行业的影响并没有人们先前预期的那么大，人民币升值在理论上的弊端并没有必然成为现实。2006年及2007年，我国出口总额同比分别增长27.2%和25.7%，增速分别比上年下降1.2和1.5个百分点；2006年及2007年，我国进口总额同比分别增长20%和20.8%，增速分别比上年加快2.4和0.8个百分点；2006年及2007年实现贸易顺差分别为1775和2622亿美元，分别比上年增加755和847亿美元。
出现这一背离现象的原因是多种多样的，并不是人民币升值单一因素起作用。比如，加工贸易比重高抵消了一部分升值的负面影响。自20世纪90年代以来，加工贸易已成为推动我国贸易增长的主要力量，目前加工贸易在中国出口中的比重已经超过50%。加工贸易使进口与出口之间呈同方向运动而不是反方向运动，人民币升值导致的出口成本上升可以部分由进口原材料价格下降抵消，升值对两头在外的加工贸易影响并不太大。同时与中国出口商品价格低廉、可替代性小有关。中国的出口产品多为生活必需品和低价商品，其需求弹性很低，即便人民币适度升值，这些国家对中国出口商品的需求也不会有多大变化。可替代性小一方面表现在人民币升值造成的出口产品价格上升幅度有限，不会影响与美国等发达国家同类产品的竞争格局；另一方面，由于中国的劳动生产率、基础设施和配套条件远远领先于其他劳动力成本低廉的国家，升值也不至于从根本上影响到对中国出口产品的竞争力。
国内外的事实也说明，币值变化与贸易平衡之间并没有必然联系。据日本《财界观察》和《东洋经济统计月报》资料，1993-1995年东京外汇市场美元兑日元平均交易价分别贬值14%、8.7%和8.7%。按照币值变化与贸易平衡关系的理论，本币升值的结果应该是出口增速下降或贸易顺差减少，而日元升值的结果恰恰相反，1993-1995年日本出口总额分别增长6.3%、9.6%和12.0%，增速持续加快，三年由于汇率升值因素使日本外贸部门分别获得842亿美元、1603亿美元和2703亿美元的利益。与升值相反，1996年日元兑美元贬值13.6%，当年出口却下降7.2%，贸易顺差仅为618亿美元，下降42.2%。1978-1994年，我国人民币汇率几次贬值，而贸易条件却持续恶化，出现了经济学上称为“外贸贫困增长”的现象。
当然，尽管人民币升值并不是决定中国贸易走势的根本因素，但我们也不可忽视人民币升值对进出口的影响，尤其是在中国对外贸易依存度日益提高、与世界经济加速融合的大背景下，本币大幅升值的潜在危险是不容低估的。人民币升值直接导致我国出口产品价格相对提高，而这意味着中国产品价格优势的丧失和竞争力的下降，出口企业还会遭受出口收入转化成人民币时的汇兑损失，以及由于出口量减少造成的损失，对国际市场依存度大的行业短期难免会受到冲击，尤其将严重影响那些价格低廉、科技含量低的产品出口。如果人民币持续升值或升值幅度过大，那么升值所导致的边际负面效应就会扩大。
不要赋予汇率抑制通胀的重任。“防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀”是今年宏观调控的主要任务之一，政府工作报告为2008年CPI设置了4.8%的调控目标。在这样的背景下，由于货币政策操作空间越来越小，因此部分专家建议汇率发挥更大的作用，从而达到抑制国内通胀的作用。
无疑，人民币适当升值有助于在一定程度上抑制通货膨胀，因为美元贬值让国际大宗产品原材料价格坐上了跷跷板的高端，人民币升值可以让购得价相对便宜，从而减轻中国输入性通胀的压力。但很难通过人民币升值来解决通膨问题，因为国际市场现在不是供大与求。初级产品，矿石资源、能源和粮食都处于一个紧平衡的状态和高价位，中国很难随人民币升值，利用过多的外汇储备去购买国际商品。同时，中国购买可能会被很多国家指责为拉动了国际商品价格上涨，而国际商品价格上涨又会向中国输入通胀，加剧国内问题。我们认为，还是不要赋予汇率抑制通胀的重任为好。因为从汇率政策的政策属性来说，主要是对外经济政策，包括经常项目调整、资本和金融账户的调整，主要着眼于这两个账户对外经济往来的调整，主要功能属性不是用来治理通货膨胀的。从相对购买平价学说来说，汇率主要是考虑到两个国家相对价格的变动然后对汇率的影响，通常看到的是物价持续不断大规模上升，最后导致货币贬值，而很少看到，大幅度提升汇率，本币大幅度升值最后避免通胀。
现在看，全世界的物价都在上涨，而新兴国家涨得最凶。货币越是升值物价上涨的压力反而越大，比如印度、巴西、俄罗斯等国。这提醒我们，靠货币大幅度升值去抑制物价上涨有可能事与愿违，尤其是出口盈余巨大的国家。
事实上，中国的通货膨胀是综合因素引发的，其中成本推动就是一个非常重要的因素。未来资源能源价格将成为推动整体价格上行的重要因素。为了贯彻落实科学发展观，中央围绕着解决教育、就业、收入分配、社会保障、医疗卫生等方面关系群众切身利益的问题提出了新的重大政策措施，其中加大初次分配中劳动者收入的比重是一个重要举措，劳动力成本的上升在未来较长一段时期内不可避免。因此，解决物价上涨过快的办法只有采取行政的、经济的、产业等的综合方法才能达到目的，仅仅依靠汇率政策调整来抑制通货膨胀是不现实的。
不要迷信完全市场化。汇率是调节国际收支的重要杠杆，通过与国内货币政策相配合，不仅可以调节国际收支，还可以调节经济增长。发达国家的货币汇率表面上看是完全的市场调节，其实政府的干预有着重要作用，如日元贬值正是日本政府为刺激经济复苏采取的主动措施；美国也是如此，当美国经济扩张时，政府就采取强势美元政策，以抑制经济过热和通货膨胀，而当经济萧条时，美国政府就采取弱势美元政策，汇率的升降完全以经济需要为转移。合理调节汇率对经济增长能起到有效地促进作用，让汇率完全自由浮动等于放弃了一种重要的宏观调控手段，对国家的宏观经济管理是不利的。
注重引导市场升值预期
鉴于中国采取何种汇率政策，不是单纯的汇价问题，而是经济结构问题，汇率不能解决的问题很多。因此，“加大汇率形成机制的灵活性，但是速度不能太快”仍应是中国汇率政策的基本方针。目前这样的持续的单边升值，实际上在容忍升值“预期”越来越大、越来越清晰的状况持续下去，这条路肯定不是最佳的。因为“预期”本身比理论上寻找不到均衡汇率更可怕。所以，当前最重要的调整，是要打破预期。要在尽可能短的时间内，在适当的市场波动中稳定汇率。同时，需考虑通过加快亚洲金融合作增加我们的谈判能力，客观上督促美国改变弱势美元政策，改变人民币升值预期。这就需要我们在国际战略中更加主动地采取一些策略。
人民币升值需要把握好节奏。应该说，以最近两年人民币持续升值的表现看，人民币长期以较大幅度升值是符合经济规律并有利于实现中国更大利益的。人民币内涵的劳动力价值在国际比较中具有极大优势也是形成人民币持续升值的压力源。但我们认为，人民币升值不宜激进。因为中国的劳动力价值水平在不同产业、不同地区的提高幅度非常不均匀，一些劳动生产率提高幅度不大的产业很难承受人民币大幅度升值之重，比如农业，比如一些劳动密集型产业，比如西部。即使它们的劳动力价值水平非常低，但要大幅度提高却非常难。整体的劳动力价值水平有了大幅度提高，而少数产业的劳动力价值水平却在拖后腿，而且拖后腿的正是人数非常庞大的群体。这个矛盾使人民币过快升值有较大的负面影响，比如不利于增加就业。由于劳动密集型产业的劳动力价值不能大幅度提高是历史现象，通过类似西方国家那样的财政转移措施来照顾这些弱势群体一下子又做不到，因此人民币不能太快升值。同时，尽管从长期来看，随着中国经济的发展，人民币升值是必然趋势，但在没有形成中国真正的出口优势（技术、品牌、质量等）之前，人民币名义汇率也不宜进行疾风暴雨式的调整。
鼓励境外投资。我们注意到，德国是世界上出口最多和贸易顺差最大的国家，但是德国的境外投资做得非常好，其境外投资是贸易顺差的几倍以上，所以德国货币升值方面的压力就非常小。因此，我们现在应该做的是引导人民币市场逐渐扩展对外投资的渠道，加快调整原先控制企业“走出去”的外汇管制政策。统筹制定企业“走出去”战略，以政府和企业相结合的市场策略与海外经济取得互利共赢的局面。同时应增强国内金融市场的吸引力，使觊觎升值的国际资本能够驻留并进行长期投资，通过市场手段实现进出国内市场的资金大致平衡。中国需要高度发达的资本市场来创造并吸收流动性，改变目前中国金融体系流动性来源单一的现状，按市场原则防止国际热钱“捞一把就走”的现象。
继续完善汇率形成机制。目前看，美元不断贬值抵消了人民币对其他货币的升值速度。而从短期的宏观经济条件来看，升值是必要的：第一，弱势美元短期不会扭转；第二，在以扩大内需为政策导向下，逐步减少顺差是政策选择，这需要人民币逐渐升值。第三，中国高速的经济增长阶段还远未结束，中国继续是外资最受欢迎的地点之一。在目前资本流入和贸易顺差的情况下，人民币需要升值。人民币汇率加快升值，长期有利于转变经济结构，改变中国过分依赖外需的经济增长模式，实现国际收支平衡。但短期内汇率若升值过快，会影响一些企业、影响一些人的就业。因此，适度升值的前提下，完善汇率形成机制，加快汇率机制改革似乎应该成为重要的选项。具体而言：适度放松汇率管理。政府逐步从市场博弈中淡出，进一步发挥市场机制在汇率形成中的作用，让市场真正成为参与者之间博弈的场所；提高汇率弹性，扩大银行间市场的汇率波动幅度，让市场机制在汇率形成中发挥基础性作用；明确稳定有效的汇率政策目标。逐步弱化人民币对美元汇率的管理，把有效汇率稳定作为汇率政策的目标；完善参考一篮子货币进行调节的框架。为反映经济基本面的不断变化，要对名义有效汇率的波动区间进行定期评估，以保证所设置的汇率目标趋同于均衡汇率或者官方可接受的汇率水平，使升值或贬值压力得以释放；加强外汇市场建设。继续完善银行间市场，提高市场的流动性，发挥做市商的作用，进一步活跃现有的即期、远期、掉期、互换等交易品种，尝试引入期货、期权等新的人民币外汇衍生品。放松对银行挂牌汇率的管理，鼓励银行创新，引导场外市场发展，为企业提供多样化的避险工具等。
进一步加强对跨境资本流动的监测和管理。无论是从东南亚金融危机教训看，还是从保证当前我国汇率机制改革成功的角度看，很重要的一个前提就是我国仍必须保持一定程度的资本管制。但我国在具备经常项目、资本项目双重性质的贸易融资方面，资本管制仍存在一定的漏洞，例如对非居民在中国境内个人购房、买商业地产资本投资性质的外汇收支没有任何管理办法。在全世界绝大多数国家对外资进入境内房地产市场都有不同程度限制的背景下，我国却使境外“热钱”通过上述渠道大量流入境内房地产，进一步给人民币升值制造了压力。因此，我国一方面要调整国际收支的统计方式，区分居民和非居民的行为，另一方面要在加强对外资进入房地产状况的监测基础上，尽快出台有关管理办法，加强海外房地产资金流入的监管。进一步细化对于流动性资本跨境移动的管理。根据外汇市场的发展状况和资本有限流动的进展，有必要时采取跨境资本交易税和无息存款准备金要求，以进一步加强对跨境资本流动的管理。
要注重市场升值预期引导。鉴于中国采取何种汇率政策，不是单纯的汇价问题，而是经济结构问题，汇率不能解决的问题很多。因此，“加大汇率形成机制的灵活性，但是速度不能太快”仍应是中国汇率政策的基本方针。可以讲，任何一个国家的货币不仅是一个经济工具，而且是一个外汇政策甚至是一个政治工具。目前这样的持续的单边升值，实际上在容忍升值“预期”越来越大、越来越清晰的状况持续下去，这条路肯定不是最佳的。因为“预期”本身比理论上寻找不到均衡汇率更可怕。所以，当前最重要的调整，是要打破预期。要在尽可能短的时间内，在适当的市场波动中稳定汇率。同时，需考虑通过加快亚洲金融合作增加我们的谈判能力，客观上督促美国改变弱势美元政策，改变人民币升值预期。这就需要我们在国际战略中更加主动地采取一些策略。
课题负责人：范剑平
执笔：胡少维 朱敏 郝彦菲 |
