⊙方正证券 吕小萍
去年去欧洲旅游，有一件事情印象很是深刻，旅游团中有团友提议我们买东西时合计在一个人名下，以便达到欧洲退税的最低门槛要求。这时有位团友感慨地说："有制度缺陷的地方总有中国人"。话音未落，导游就纠正了我们的说法，她说应该是"有中国人的地方就有制度缺陷"。细细回味，似乎挺有道理。一方面，国人的聪明系数非常高，总是能够察觉制度上的漏洞，另一方面说明国人的生存能力强，和制度的猫捉老鼠游戏是常态。
小非减持仍是关注焦点
近期大小非减持成为关注焦点，小非迫不及待地减持心态和市场投资人的普遍反感形成鲜明对照。4月21日，证监会发布《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》。根据统计，在随后的4月22日至5月8日期间，共有21家上市公司发布了减持公告，减持股份数量合计13526.02万股，11个交易日的日均减持股份数为1229.64万股。而4月1日至4月21日期间，19家上市公司的减持股份数量合计9069.22万股，14个交易日的日均减持股份数仅为647.80万股。通过数据对比可以发现，在制度公布之前后，小非的日均减持数差异较大，1229万股和647万股的对比放大近两倍，而且进入5月份以来，小非的日均减持数仍然处于快速放大期中。存在即合理，虽然我们对部分小非的违规减持需要谴责，但更需要思考的问题是：小非如此旺盛的减持动力来自哪里？对市场会产生什么影响？
小非减持动力来自哪里
小非无视3000点的政策底，也无视政策导向，一开闸即减持的原因是多方面的。首先，小非的超低成本价已经远远和市场脱轨。大部分小非经过了多年的历史沉淀，通过分红、送股等多种方式摊低了成本，小非的成本不仅仅远远低于市价，有些甚至远远低于面值。这些小非的获利空间之巨大，决定了小非的利益和二级市场的投资人是不一致的。套利获现才是小非的当务之急。其次，小非和大股东、证券市场、二级市场投资人利益并不一致：大股东有维护公司利益，维护股价的动力；但小非的利益捆绑并不密切，小非对上市公司并无控制权，参与权益也不大。另外，不少小非的历史并不太清楚，存在一个小非代表一大群人利益的问题，因而进行套现分割、理清历史，也是小部分小非的现实需求。总体而言，小非的说不清的历史、超低的成本，与上市公司其他股东的利益不一致性以及对未来税收制度、减持规则的担忧，综合形成了小非旺盛的减持动力。
小非减持考验谁的智慧
作为小非来说，按规则的减持无可厚非。当然，正如开篇所述，小非也很快找到了制度的漏洞，包括一个月期限的界定（自然月还是累计月）、通过关联方大宗交易来转换小非身份等等。这些小非的智慧可以说得到了极大的发挥，叹为观止，在巨大的利益面前，合理的最大限度减持，又不违规可以说是对小非的课题考验。
既然小非减持是当前的热点问题，监管层也在积极的应对。从监管层来说，制度永远不可能完美地解决所有问题，不断涌现的新问题将考验管理层智慧。作为制度建设者，在亡羊补牢、对制度不断修订、堵住小非的决口的同时，也需要对违规者加重惩罚，相比停止几个月的减持之类影响不大的处罚，不如没收违规所得来得直接有效。
如此阵痛是成长的代价
大小非减持对于证券市场的影响将是综合的。数据统计已经证明，小非的减持动力是极为旺盛的，市场必须正面应对这个问题。如果说以前市场的主力是基金等机构投资者，那么现在市场的主力则是小非--握有大量廉价筹码，只做空不做多的小非。这波已经开始并将延续很长时间的小非减持波，改变市场的价值中枢，这股长期存在的做空动力，有可能成为未来一段时间里推动股价下移的极大推动力。换个角度而言，新兴市场的复杂性决定了很多问题也是一边出现一边解决。这是一个阵痛期，股改是中国资本市场的一场重要变革，这场变革改善了市场的运行基础。虽然出现小非冲击波这样的负面问题，但这也是必须承受的变革成本之一。对于二级市场的投资人来说，看清小非的本质，才能看清这股强大的市场新力量，也需要适应这样的一个变革期。只有经历了这样的变革期，市场各方的参与者的成本逐渐以股价为核心，参与的公平性才可体现。大小非减持，这个略显沉重的话题，希望不要成为市场不能承受之重，经过考验的新兴市场终将一路走好。 |
