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大秦铁路(780006)上市定价分析 2006-7-23
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方正证券
投资价值分析
第一家真正的铁路股势，具备运价优
公司独立经营大秦铁路、丰沙大、北同蒲等线路的资产和相关运输业务；拥有与大秦铁路运输主营业务相关的全部经营性资产，包括线路、车站、通信信号设施、机车、房屋、土地、与经营性资产有关的在建工程以及各类维护、检测、检修资产，是第一家真正意义上的铁路股。
公司拥有的铁路资产中，大秦铁路、丰沙大线是我国“西煤东运”北通道的重要组成部分，北同蒲线是大秦铁路、丰沙大线执行的煤炭运输费率为特殊运价，由国家批准制定，高于全国平均水平，该价格走势在近３－５年内可保持。
未来产能将持续增长
年内大秦铁路运能将扩大到２亿吨，未来２０１０年之前将逐步扩大到４亿吨。虽然西部煤炭产量增速保持平稳，但大秦铁路煤炭运输的价格优势和效率将使得公司运量未来３年保持１０％以上的增长，这是公司未来业绩继续保持增长的保证。
业绩优良，财务指标稳健
公司具有稳健的财务指标，近三年主营业务收入稳步增长，主营业务利润和净资产收益率均保持在较高水平，有较高的投资价值。
潜在风险分析
大秦铁路铁路运输业务主要集中在煤炭运输，２００５年煤炭运输收入占本公司主营业务收入的８９％左右。而煤炭市场需求受国民经济波动影响较大，因此一旦煤炭需求减少将相应降低铁路煤炭运输需求，从而对公司的业务经营产生不利影响。
目前公司的主要客户为大同煤矿集团、中煤集团、神华集团等煤炭生产、供销企业，２００５年，来自五大客户的收入占公司主营业务的６５．３％，客户集中度较高。若这些客户的产量下降或对煤炭运输需求下降，或自建铁路运输煤炭，公司的业务经营将可能受到不利影响。
此外，募集资金主要用来偿还贷款和补充流动资金，收购项目带来的业绩增长在２００５年已经体现。此次募集资金最多是减少财务费用，且效益主要从２００７年开始体现，集团其他资产收益率均低于股份公司现有资产。
募集资金投向
本次大秦铁路拟发行不超过５０亿股Ａ股，募集不超过１５０亿元，用于支付收购丰沙大、北同蒲等资产和专用火车的价款，投资于大秦铁路２亿吨扩能改造项目。
估值定价
采用类比法对大秦铁路进行估值定价。由于大秦铁路是Ａ股市场上第一只真正的铁路股，因此市场上可比对象较少，我们选取在香港股市上市的广深铁路，Ａ股市场上的Ｇ铁龙和Ｇ赣粤作为比较对象。具体的对比数据可见下表。
在可比公司中，Ｇ赣粤是一家公路运输企业，而Ｇ铁龙作为一家没有路网资产的铁路物流企业，因此它们的市盈率水平跟大秦铁路会有一定差距，这里主要参考广深铁路的估值水平。香港市场上广深铁路在经过前期上涨之后，目前市盈率为２０．１８倍。但大秦铁路流通盘较大，因此其市盈率应低于这个水平。综合以上考虑，大秦铁路上市后的合理市盈率区间为１７－２０倍，对应的价格区间为６．１２－７．２元。 |
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