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原水股份(600649) 新资产盈利前景不明朗 2007-11-5
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10月29日，停牌两个多月后的原水股份(600649)公布了重大资产重组方案，公司拟采用向控股股东上海市城市建设投资开发总公司(以下简称“上海城投”)非公开发行股票与支付现金相结合的方式收购上海城投拥有的上海环境集团有限公司(以下简称“环境集团”)与上海城投置地(集团)有限公司(以下简称“置地集团”)各100%的股权。
实际上，在此之前，原水股份董事会曾经通过了将公司拥有的黄浦江原水系统资产与上海水务拥有的上海市自来水市南有限公司(下称“市南水公司”)100%的股权进行置换的议案，但最终公司称由于相关政策的原因，决定终止上述资产置换工作。但导致上述资产置换流产的主要原因并非是政策的原因，新置入资产的盈利能力明显低于拟置出资产是导致上述资产置换最终无法实施的真正原因。
在上一次资产置换失败之后，原水股份此次又推出了新的资产重组方案，但此次资产收购完成后，能够增厚公司的每股收益仍然存有一定的不确定性。
资料显示，环境集团2006年末总资产为67.52亿元，净资产为17.4亿元，公司2006年实现净利润为0.51亿元。截至2007年9月30日，环境集团的资产总额约为54亿元，净资产约为13亿元。此次收购环境集团的预估价值约为15亿元，按该公司2006年实现净利润为0.51亿元计算，收购市盈率超过29倍，而目前上市公司收购资产的案例之中，收购市盈率通常在20倍以下，且鲜有能够达到20倍的。
环境集团主要负责城市生活垃圾的处理业务，近几年来主要从事上海市市区生活垃圾陆上中转运输和生活垃圾焚烧发电、综合处理等环境基础设施建设项目的投资、建设和运营。从环境集团的主营业务来看，其未来业绩大幅增长的可能性并不大，因此超过29倍的收购市盈率有些高估。
资料显示，置地集团主要从事城市化成片土地开发、旧区改造及商品房建设等。置地集团2006年末总资产为38.6亿元，净资产为19.5亿元，2006年净利润为2.5亿元。截至2007年9月30日，置地集团的资产总额约为80亿元，净资产约为25亿元，此次收购置地集团的预估价值约为62亿元，溢价约37亿元。
据原水股份称，置地集团目前储备用地约2000亩，其中包括露香园项目、金桥瑞仕花园项目、新凯韵意项目等，土地主要集中在上海中心城区优质地段，具有良好的升值潜力。按此分析，土地评估增资应是置地集团高溢价的主要原因。
置地集团的露香园项目是上海市区大型旧区改造项目，占地约15公顷，建筑面积约36万平方米，投资金额约为100亿元左右，这意味着该项目的销售价格要达到每平方米3万元左右，才能够保本。虽然目前上海市中心高档住宅的价格基本上都达到3万元以上，并且依然呈现上涨趋势，同时露香园项目地理位置极佳，建成后销售价格会远高于3万元，但过高的成本还是大大压缩了该项目的盈利空间。
金桥瑞仕花园项目坐落浦东新区张扬路沿线，小区总占地面积12.79万平方米，总建筑面积22万平方米,其中住宅16万平方米，目前销售均价为17000元/平方米。而新凯韵意项目实际上是新凯和韵意两个项目，新凯、韵意两幅地块位于松江区泗泾镇古楼路两侧，占地面积共约1400多亩，规划总建筑面积为100万平方米左右，由于两幅地块将用来建设中低价配套商品房，因此其盈利空间较为有限。
上述三个项目的占地面积超过1800亩，应该是置地集团所称的2000亩储备用地中的绝大部分，虽然由于公司没有给出详细的说明，目前尚无法判断置地集团未来的盈利情况，但从上述三个项目的情况来看，未来置地集团年平均净利润能达到其2006年的2.50亿元水平并不容易。
原水股份公告显示，目标资产环境集团和置地集团的预估值合计约为77亿元，其中公司支付现金购买的金额约为目标资产总价值的10%，公司向上海城投非公开发行股票的价格为15.61元/股，按此计算，公司至少需要向上海城投定向发行4.44亿股新股，发行后，公司的总股本将达到23.28亿股。
假如原水股份在2006年1月1日就已完成了对目标资产的收购，那么按23.28亿股总股本计算，公司2006年的每股收益将由0.30元增加至0.37元，增幅并不明显。而目前关键的问题是，收购之后环境集团和置地集团未来的盈利能力能否达到2006年时的水平尚存较大不确定因素。 |
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