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G申达（600626） 业绩回升势头明显 土地重估增值潜力大 2006-5-17
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国泰君安 李质仙 张伟文
G申达（600626）主营纺织品外贸业务、汽车配套等产业用纺织品业务、传统纺织中的制线和印染业务、以及新开辟的房产物业四大板块。2005年公司实现主营收入49.57亿元，增长1.91%，主营利润和净利润为3.10亿元和7801万元，分别下降8.57%和4.90%，但经营活动净现金净流量达1.61亿元，是净利润额的206%。
公司近年来大力实施产业用纺织品的扩张和传统纺织业务的压缩，2005年公司下属的上海第三制线厂、上海司麦脱印染有限公司、上海第二印染厂相继被调整歇业和置换；同时一批合资子公司上海维欧爱织带有限公司、甲乙（常熟）染整有限公司、申德制衣厂等相继成立。由于调整期老厂的歇业调整与搬迁，造成销售收入下降和搬迁、职工安置等费用增加，而新公司尚未进入正常生产经营，导致近两年业绩下降。但我们判断2005年业绩已处于谷底，如司麦脱公司停业搬迁、第三制线厂整体合资，就消灭了两个合计亏损超过2000万元的企业；持续不断的冗员裁减工作，2005年就减少了400多万元的工资性支出。今年一季度公司毛利率已由去年的6.4％上升为9.1％，主营利润和净利润同比增长43.5%和9.1%，环比增长15%和63%，业绩回升势头明显。
经过几年的调整，公司业务结构得到优化：2003－2005年，传统纺织业务收入比重由16.1％下降为6％，内外贸业务收入比重从75.7％上升为88.8％（未扣除内部抵销），汽车配套和产业用纺织品由于近两年搬迁与合资，其收入占比在10％左右，但未来将快速上升。
一季度外贸业务毛利率快速上升
公司外贸业务是在工贸结合基础上发展起来的，多年来贸易规模和盈利在纺织行业中名列前茅。2005年纺织品出口经历了配额取消，国家反复调整出口税，美欧设限，人民币升值等多因素剧烈变化，但公司出口创汇50215万美元，增长7.82%，创历史纪录。公司出口业务已逐步扩大到纺织品以外的产品，2005年出口金属和非金属类产品增长61.3%，工农具增长了60.6%。由于不利因素影响，2005年公司出口的毛利率从2004年的6.39%下降到5.50%；利润总额从9582万元下降到8122万元。
2006年一季度，在人民币升值的背景下，纺织行业出口依然保持强劲增长，出口额增长22%。由于对欧美出口价格上升22％-24%，行业毛利率并没有下降。说明升值因素已经通过提高价格传递出去。公司一季度外贸业务超出预期，毛利率从去年的5.6％上升为8.5％。公司制定了外贸业务发展规划，以巩固外贸业务的龙头地位。
汽车配套等产业用纺织品业务强劲复苏
公司的产业用纺织品包括汽车配套纺织品和其他产业用纺织品。汽车配套纺织品又包括车用坯毯、成型毯、安全带、车用面料、安全气囊等。目前公司有八家控股和合资的汽车配套纺织品企业，是上海大众、上海通用、武汉神龙、安徽奇瑞等公司的主要供应商，其综合能力在国内汽车配套纺织品行业中居龙头地位。2005年由于汽车行业景气度下降，公司下属汽车配套企业开工不足，导致该业务销售收入下降22.53%。净利润下降了64.93%。
今年以来汽车行业复苏明显，公司产能利用率快速提高，一季度毛利率已由去年的14.3％提高到17.6％。目前公司与一汽大众、华晨宝马、日韩系车厂，特别是与吉利、奇瑞等民族品牌和经济型轿车公司进行深度合作。我们认为中国仍是全球最具潜力的汽车市场，其汽车制造业方兴未艾，车用配套纺织品行业的发展前景非常广阔。
公司的其它产业用纺织品主要是热熔高分子柔性复合材料（通常称膜结构产品）和各类土工材料。公司总投资达1.5 亿的膜结构产品项目，经过几年的探索，已出现实质性的转机。承担膜结构项目的申达科宝公司2005年中期开始扭亏为盈，该项目的设备和工艺技术处于领先水平，2005年开发出PVDF膜结构和改性充气材料在今年将贡献利润。
房产物业收益值得期待
G申达房产物业包括盘活存量房产和参与房地产开发。公司与西部集团合作开发的长寿路街道26坊5/1丘地块项目（公司占35%权益），建设中高档住宅约11万平米，其规划已经政府有关部门批准。2005年公司增加投资6500万元。目前项目的前期工作正在进行。因该项目用地是下属原七棉的土地，地价成本很低，预计盈利丰厚。公司目前一方面对传统纺织业务搬迁而空置的存量房产进行租赁收入管理；另一方面研究如何盘活这部分资产，以其为公司形成稳定的现金流和收益。公司在这方面的投资已达8183万元（主要是房产投入）。
控股子公司资产重估升值潜力巨大
G申达目前有22家控股及合营子公司，其中绝大部分为按照现代企业制度建立起来的有限责任公司。只有几家老国企已逐步关闭与改制。22家子公司有16家地处上海市，少数几家注册在江苏。大部分公司属于制造业。我们估计这些公司占有的土地资源重估价值潜力巨大。如公司在嘉定的150亩征地已由当初的12万/亩上升到30万/亩，浦东的30亩征地由20万/亩上升到100万/亩等等。虽然对于一个正常经营的制造企业，土地升值不会变现或无法体现为利润，但与行业新的进入者相比，毕竟占有了低价的生产要素，在竞争中已处于优势。
给予“增持”的投资建议
公司资产质量优良，地产等重估价值潜力巨大。传统产业调整完成后，业绩将进入持续增长期，建议增持。 |
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