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特变电工(600089) 后劲十足估值上升 2005-9-23
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主要财务指标
单位：百万元 ２００３Ａ ２００４Ａ２００５Ｅ ２００６Ｅ
主营业务收入 ２，３２４ ３，６７４４，８８９ ６，０８４
（＋／－％） ３１．９％ ５８．１％ ３３．１％ ２４．５％
主营业务利润 ４６４ ７０７ ８７０ １，１１３
（＋／－％） ２５．１％ ５２．４％ ２３．１％ ２８．０％
净利润 １０８ ９５ １２６ １８２
（＋／－％） ２３．５％－１２．０％ ３２．０％ ４４．８％
每股收益（元） ０．４１７ ０．３１８８ ０．３２４ ０．４６９
净资产收益率（％） １０．７２％ ６．８７％ ６．８７％ ８．５０％
市盈率（倍） ２６ ２４ ２３ １６
□天相投资顾问 娄永强
特变电工未来的发展方向分为三大块:输变电、新能源和新材料。公司输变电业务做为亚洲老大、世界第三，在输变电行业景气的背景下，公司已经占据有利地位。同时，公司正在向新能源和新材料行业进军，虽然这部分的盈利状况还不能和输变电业务相提并论，但是未来前景不可限量。我们认为，公司的长期发展前景看好，给予长期推荐的投资评级。
输变电行业有较大增长空间
输变电设备的投资需求和电站建设呈现大体同比例增长的关系。一般来讲，变压器的年产总容量相当于当年新增电力装机容量的10倍。根据国家发改委副主任张国宝的披露，今年前七个月，新批准的电站建设项目已经达到了7400万千瓦，迅速发展的电力设备投资必然带动输变电行业的快速跟进。作为输变电工业的主体，政府相关部门对变电设备和输电线路的投资增加有加速的趋势。
持续至今的暑季电荒给国家计划部门敲响了警钟，国家发改委扩大了“十一五计划”中国家电力扩产和电网投资的规模，国家电网公司将投资9000亿元以改造电网，再加上南方电网公司和电站建设投资的增加，据我们估计，十一五期间的输变电投资将比十五期间增加一倍左右，变压器和电线电缆作为输变电行业的主要装备还有比较大的增长空间。
自2003年10月成功重组沈阳变压器之后，特变电工成为拥有新疆变压器、天津变压器、衡阳变压器等4家大型变压器生产企业的亚洲最大的变压器生产集团，产能达到9000万千伏安，仅次于ABB和西门子，列世界第三。目前公司的订单饱满，生产状况良好，沈变高压、直流变压器还打入国际发达国家市场，衡阳变压器完成了特高压变压器的研制工作，特变电工技术水平在国内处于前列。在行业景气的背景下，公司以其规模优势和技术优势使其有能力把握发展机遇，公司的成长性仍然可期。
新能源有望成为支柱业务
按照公司的发展规划，特变电工的发展方向是最终形成输变电业务、材料业务和新能源业务三大支柱。从目前来看，以变压器和电线电缆为主体的输变电业务已经形成了规模和技术优势，以新疆众和的铝箔业务为主体的新材料业务也已经出现曙光，新能源业务以新疆新能源公司和特变电工沈阳工大风能公司的可再生能源为主体，2005年新能源业务面临着市场的突破性进展。
新疆众和是国内最大的精铝和高压电子铝箔深加工企业。电子铝箔是制造太阳能电池的主要储能材料，随着太阳能利用技术的日益成熟和国际社会对环境保护问题的日益突出，太阳能利用在欧美等发达国家已经成为一个发展迅速的大产业，特变电工的电子材料和太阳能设备也是以出口为主的。
新疆新能源公司是中国最大的新能源应用与研发的高新技术企业之一，拥有20多项自主知识产权的专利技术，开发了150kW的大功率太阳能光伏电站系统、太阳能扬水照明综合应用系统、太阳能电池组件、太阳能级硅片等核心技术产品。具备年产太阳能系统集成4.1MW和太阳能电池组件30MW的制造能力。公司制作太阳能电池的原材料是硅晶片，以前依赖于进口，目前公司已经开始了硅片自制，今年年底将完成一期20MW计划的投产计划，二期、三期的规划生产能力是50MW和30MW。
特变电工风能公司主要以沈工大风能技术研究所承担的“863计划”技术为依托，研制并且批量生产兆瓦级发电用风机，目前还没有形成规模化生产。
公司的新能源公司和风能公司还处于早期开发阶段，新能源公司的硅片项目2005年下半年投产，估计能带来不到五个亿的销售收入，虽然在公司的整体盈利中比例不大，但是太阳能利用产业的前景非常广阔。
毛利率有重新上升的可能
对于一般的变压器来讲，原材料的成本大约占据产品成本的70％—80％，变压器的个头越大，材料成本的比例越高；在生产变压器的原材料中，硅钢片成本的比例最大，大约在35％—45％，电磁线的比例大约在30％—40％之间，其他的原材料如钢材、铝材和变压器油所占的比例不大。
随着硅钢片、铜、铝等原材料价格的上涨，原材料成本在产品成本中所占的比例有升高的趋势。硅钢、电磁线价格如果分别下降一个百分点，那么变压器的毛利率将为此分别上升0.3个百分点和0.26个百分点。
从公司2005年上半年的半年报数据来看，公司销售情况依然出现了增长，虽然主要原材料价格出现了暴涨，但因为公司提高了部分产品的销售价格，公司主要产品毛利率下降幅度不大，市场低估了特变电工抵抗原材料价格上涨的能力。
特变电工在变压器行业具备比较强的侃价能力，硅钢片价格也有企稳的迹象，毛利率下降的速度将慢下来。另外，订单具有一定的提前性，如果今年下半年原材料的价格能够回调的话，公司主营业务的毛利率有可能大幅度回升。
公司也面临一定的潜在进入威胁:国家逐步放开了行业的进入行政限制，行业的利润率依然较高，外资和民营企业进入的冲动高，虽然特变电工与行业协会和政府相关部门关系密切，技术和规模优势明显，行业竞争者依然众多。
我们认为，公司作为国内输变电行业的龙头企业，在国家大力发展电力投资和电网投资的背景之下，公司的业绩将在近三年内维持高速增长态势，我们预计公司2005年每股收益将达到0.32元、2006年将达到0.47元，整体盈利在2008年之后步入稳步发展阶段。 |
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