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股改方案解读———华北高速(000916) 股改方案凸现价值潜力 2006-3-2
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股改方案解读———华北高速 股改方案凸现价值潜力 作为高速公路板块龙头企业之一的华北高速公路股份有限公司，终于披露了股改对价方案：流通股股东每持有10股流通股将获得全体非流通股股东2.1股股票的对价安排；同时向方案实施股权登记日在册的全体股东每10股派送现金红利0.56元（含税），非流通股股东将所获现金红利全部转送给流通股股东，流通股股东每10股获送1.23元。加上自身应得红利，流通股股东最终每10股实得1.79元(含税)。按照公允价格计算大约相当于每10股流通股获得2.5股的对价安排。
股改对价贴近公司实际
就国内证券市场股改的实践来看，什么样的方案才是最好的方案呢？业内普遍认为，在整个行业平均水平的基础上，最贴近公司实际的股改方案，才最容易获得市场的积极反应，获得各方股东的理解和充分认可。从已完成股改公司的通过率来看，这一规律还是很明显的。
就华北高速股改方案本身而言，与同行业已经完成股改的公司相比并无较多差异，但却是一个贴近公司实际的“很实在”的方案。华北高速国家股总数虽占总股本的68.81％，但分别为华建交通经济开发中心（26.15％）、天津京津塘高速公路公司(26.12%)、京津塘高速公路北京公司(13.42%)、河北省公路开发有限公司(3.12%)所持有，可以看出，几大国有股股东持股相对分散，国有股股东们各自能够送出的股份相对有限，因而考虑大股东持股数量的稳定性显得尤其重要，它既有利于保证公司经营的稳定，又使得几个大股东之间相互制衡，最大限度地维护了流通股股东的利益。
另外，此次对价方案包含了现金分红，相信也是考虑到其中大流通股股东中社保基金和保险公司的利益和需求，可以预期此举将增加方案最终获得通过的可能性。
股改方案提升流通股股东的价值
根据保荐机构的测算，在境外成熟资本市场上市的国内以从事收费公路经营作为主要业务的上市公司（主要上市地为香港）市盈率约为14-17倍。参照国际资本市场收费公路经营企业的平均市盈率，并综合考虑华北高速的盈利能力、规模扩张能力和未来的成长性等因素，理论上在全流通环境下华北高速股票的合理市盈率为14倍。结合华北高速已披露的04年业绩和股改前的股价表现，按照价值不变的原则，计算出股改送股比例应在10送2.08股，而此次方案本身送股已达2.1股，另外通过现金分红方式向方案实施股权登记日在册的全体股东每10股派送现金红利0.56元（含税），非流通股股东将所获现金红利全部转送给流通股股东，流通股股东每10股获送1.23元。加上自身应得红利，流通股股东最终每10股实得1.79元(含税)。综合对价水平为10送2.5股。两相比较，此次股改方案大大提升了流通股的价值。充分体现了非流通股股东完成股改的诚意和决心。单单就其现金红利而言，目前股价（以2月21日收盘股价3.93元计）也有4个多点的收益，可以比肩国债投资了！ 稳健增长是全体股东利益
最大化的保障
华北高速（000916）的主营收入来源于连接北京至天津唯一一条高速公路
----京津塘高速公路的收费和管理。京津塘高速位于环渤海经济带的核心区域，京津塘是本区域内经济最为活跃的地段。随着天津港的扩建、08年奥运会相关配套建设的展开，京津塘高速的流量将保持稳步增长。从公司上市以来的表现来看，业绩和现金分红均保持着稳步增长。
根据上市公司年报和相关研究机构预测，假设总股本不变。
以目前京津塘高速的车流量来看，基本上不足设计承载量的70%，考虑到公司收费路段的收费标准（0.34元/公里）在本地区处于最低水平，因此公司未来业绩增长有较大的想象空间。
虽然今年前两个季度，因路面维修公司业绩出现了下滑，但第三季度以后由于路面质量的改善，封闭路段的逐步开放，车流量出现了恢复性增长。同时，05年完成对现有路段的维修，未来几年公司的主营业务成本会维持稳定，主营利润率将重新抬升，06年以后公司业绩的增长将得到保障。
超长限售期更彰显公司
持续成长潜质
在股改方案中，法人股股东承诺：在法定禁售期满后48个月不上市交易。如此长期的持股承诺，在已经完成股改和正在进行股改的各类公司中也是“凤毛麟角”。结合公司05年三季报披露股东持股情况分析，截止三季度末，虽然博时裕富有所减仓，光大保德信、融通100退出前十大股东，但平安人寿两个投资组合、社保基金110组合现身前十大股东之列，表明公司已开始为长线投资者关注。而且，还有一个有趣的现象----第一大股东华建交通经济开发中心不但是第一大非流通股股东，也以持有2千多万股的流通股成为公司第一大流通股股东，这也向市场表明了大股东看好公司未来发展前景的信心。
经历了近五年的漫漫熊市，华北高速的股价已经回落到历史的底部区域，目前公司的P/B、P/E与海外成熟市场已相当接近。05年半年报业绩的下滑拖累了股价，也为股改提供了良好的时机。在价值投资理念的驱动下，华北高速（000916）作为有稳定现金流和现金分红、低负债率、高成长性和面临价值重估的公司，有较大的市场想象空间。尤其是，公司目前还有8亿元以上的现金储备，为今后的资本运作创造了良好的条件。 |
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