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武汉中百(000759)连锁扩张效益开始显现 2005-8-9
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□长江证券研究所 邵稳重
武汉中百（000759）上半年实现主营收入为230475万元，净利润为1719万元，同比分别增长11.03%和55.15%。7月31日，中百便民超市正式启动特许加盟计划，这是武汉中百自成立以来首次引入特许加盟的经营模式。
盈利增长快于收入增长
2005年上半年武汉中百主营收入比上年同期只增长11.03%，而主营利润和净利润则分别同比增长24.42%和55.15%，这主要有以下几个原因：
收入结构发生相应变化。相比于上年同期，仓储公司（大卖场业态）销售收入和便民公司（标准超市业态）收入分别增长15.69%和3.76%，而百货业态收入则同比下降了11.56%。由于百货业目前处于亏损状态，百货业态收入的下降，带来盈利的增长。与2004年百货业全年亏损1474万元相比，2005中期百货业的减亏效应非常明显。
净利率稳定提高。由于大卖场业态收入占公司总收入比重的上升以及经营毛利率的增长，带动综合毛利率（经营毛利率和其他业务利润率之和）比上年同期增长3.65个百分点。同时由于营业和管理费用的上升，使得净利率由上年同期的0.53%增长至0.75%。
统计口径变化带来的高基数效应降低了收入的实际增长率。按照公司2005年中报的数据，公司主营收入为230475万元，同比分别增长11.03%，中百仓储超市收入同期仅增长15.69%，这个数据似乎低于我们预期。因为截止到2005年上半年，中百仓储共有门店39家，门店数量比上年同期的27家增长了44%。但经过分析表明，公司2005年上半年与2004年上半年收入的统计口径有些不同，因为2004年上半年的销售收入含有配送中心的收入，如扣除配送的因素，2005年中期主营收入实际同比增长约23%，其中，中百仓储收入实际同比增长34%。所以，统计口径的变化使得2005年中期利润的增长幅度远远高于收入增幅的现象。
特许加盟的推行将缔造公司区域连锁壁垒，有效降低配送成本
7月31日，武汉中百便民连锁超市股份公司开始推行特许加盟计划。这是武汉中百首次实施的经营模式，也是武汉食品超市的首次引入。本次特许加盟主要锁定武汉城市圈，以武汉为中心，以100公里为半径的城市群落，它包括了武汉及黄石、鄂州、孝感、黄冈、咸宁、仙桃、潜江、天门8个周边城市，以武汉市郊的县城和中心乡镇为重点，通过特许加盟抢占农村零售市场。之所以考虑为100公里，是处于合理利用武汉中百强大的配送体系考虑，目前武汉中百的配送和信息系统已经能够支撑约600家门店的经营。
我们认为，中百便民特许加盟今年计划拓展20-50家，由于尚处于试点阶段，收取的加盟和管理费用不高，短期内对公司业绩的影响不大。重要意义在于有助于打造中百便民连锁网络的壁垒，进一步降低公司配送的成本。
中期经营和扩张已经清晰地反映出经营战略
根据公司的战略规划，公司将以大卖场和便民超市作为未来的主业，所有的战略和财务资源将向这两个业态转移，并逐渐收缩乃至最终淡出百货业的经营。从公司上半年的经营来看，已经很好地贯彻了这个战略意图。
仓储超市开店速度快于预期。2005年上半年共开设新店6家（去年同期新开3家），重庆店开业标志着跨区域战略的开始，预计下半年开店5家。
便民超市开店速度明显放慢。2005上半年仅新开便民超市16家（去年同期开店25家），预计2005全年新开30-40家，特许加盟20-40家。这与公司将财务资源倾斜于业绩优良的仓储超市（大卖场）战略有关。
百货业正处于收缩之中。公司原来拥有4家百货店，其中，车站街百货店目前已经停业出让，而中心百货大楼也于7月份重新装修整治。
具有超前眼光的强有力管理团队，是公司最大的优势
基于以下几个原因，我们认为以董事长汪爱群为首的武汉中百管理团队具有超前的战略眼光和较高的经营水准。
与大多数商业上市公司前几年大举进军房地产业不同，武汉中百的管理团队始终坚持以商业零售为主业的长期发展战略。事后来看，这种战略被证明是正确的。
在一般商业企业忙于在闹市区扩张时，武汉中百就超前地提出“金边银角”布局策略，将大卖场布局于城乡结合部和大型居民区，在别的商业企业忙于扩张大卖场时，中百已经开始在武汉城区布局便民超市，为下一个业态做准备。
中百管理团队明确表示，经营百货不是他们的目标和强项，他们的重点和强项将是大卖场和便民两个超市。为此，他们将逐渐收缩乃至淡出百货业。同时，公司没有计划去北京、上海等购买力较强的特大型城市扩张，而是将扩张区域定位于重庆等中西部地区，因为这里消费水准和习惯与湖北相近，而“中百对中等收入城市的消费环境和习惯非常熟悉”。
重庆两家门店开店的成功与否，是异地扩张的试金石
公司投资5000万元，分别在重庆江南和江北各开1家大卖场,其中，经营面积为1万平米的中百仓储万寿（南坪）店已于6月30日正式开业，另一家江北店将于8月份开业。中百仓储重庆两个店的成功与否将是公司异地扩张的试金石。
未来2年公司盈利将保持40-50%的高增长，维持“推荐”评级
尽管武汉中百2005年中期的净利润只有1719万元（对应EPS为0.085元），但考虑到公司受到二三季度为淡季的季节性影响和开店前期费用的摊销（2005上半年新开6家大卖场）,我们认为武汉中百2005年能够达到我们预计的盈利目标,维持公司2005年至2007年的EPS分别为0.24、0.34和0.43元的盈利预测。
考虑到武汉中百基数小、成长性高、可预期的特点，我们认为其动态市盈率应该在23-25x左右,对应0.5-0.6xPEG。公司2005年EPS约为0.24元，目标价位应为5.5-6元，给予“推荐”评级。
武汉中百昨日收盘价5.18元,涨0.39%。 |
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