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新桥如何卖深发展A(000001) 外换银行是标准 2007-9-24
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曾经与深发展(000001)同病相怜的韩国第六大银行——外换银行(Korea Exchange Bank，004940.KS)又有了新的买家。
9月3日，汇丰控股(0005.HK)宣布，同意透过其间接全资附属公司HSBC Asia Pacific Holdings(UK)Limited，从美国私募股权基金龙星公司(Long Star)手中收购外换银行3.29亿股股票，占已发行股本的51.02%。总收购价约63.17亿美元，约合19.2美元/股，为账面值的1.83倍，较外换银行当日收盘价溢价约24%。
按照瑞信的报告，汇丰此次收购的价格，以外换银行2007年的市盈率来计算是12.1倍，以2008年的市盈率来计算是9.4倍。
这笔买卖对于卖方龙星基金而言，意味着在2003年10月以1.383万亿韩元(合14.4亿美元)收购外换银行51.02%股份的这一投资，在4年后获得了3.5倍的回报。而对于新桥，外换银行的现在则可能就是深发展未来将要发生的故事。
PE银行盈利最低3倍
截至2007年6月30日，外换银行总资产约900亿美元，为韩国第六大银行，市场份额约为8.8%，外汇业务则占有46%的市场份额。存款客户逾540万户，分行350余间，在18个国家设有分支机构。
此前，龙星基金刚以约12.47亿美元的价格将外换银行13.6%的股份转让给韩国国民银行(Kookmin Bank)，约合14.2美元/股，比外换银行前一天收盘价低6.8%。
分析师认为，汇丰之所以愿意出此价格，与汇丰在韩国的战略计划相符。虽然汇丰在韩国已拥有11家分行，但因为汇丰在韩国三次的收购都以失败告终，使汇丰在亚洲金融危机过后的时期内在购买当地银行方面处于不利地位，多年来在当地一直面临着来自渣打银行和花旗银行两大金融巨头的激烈竞争。
“这将使汇丰在亚洲第三大经济体中获得重要发展空间，并且加强汇丰作为亚洲最大的国际银行的地位。” 汇丰集团主席Stephen Green说。
相对于汇丰，龙星基金则更是获得了高额直接收益——3倍以上的股权投资回报，而这一回报在PE中并非最高。2005年，凯雷集团以27亿美元的价格，将所持韩国KorAm银行控股权出售给花旗集团，获利6倍;新桥以32.5亿美元的价格，将所持韩一银行出售给英国渣打银行集团，获利亦达5.5倍。
事实上，自2003年收购外换银行以来，龙星基金一直在为外换银行寻找新的买主。汇丰银行、新加坡星展集团、中国工商银行及中国银行等亚洲大的金融机构都在买方名单之列。2006年初，龙星基金试图将其所持有的外换银行的全部股权转让时，因高额暴利而又避免交纳韩国税收的计划，引发了韩国公众的强烈反对而搁浅。此后，龙星基金和外换银行一直处在韩国金融监管当局的严密监视和调查当中。
韩国当地法院也一直没有放弃针对龙星基金的指控展开调查。这些指控包括:龙星基金为了以低成本收购外换银行曾于2003年操控这家银行信用卡部门股价和2003年故意低估外换银行财务实力以方便其购买这家银行65%的股份。
就在汇丰宣布收购外换银行股权的同时，韩国税务部门在9月初搜查了龙星基金在首尔的办公室，这是在一系列的法律和税收争端中最新的进展。
汇丰要从麻烦缠身的龙星基金手中获得控股权，还必须等待韩国金融监管当局同意。韩国金融监管委员会发言人就该项交易表示，决定将等待韩国高级法院最终裁决之后才能做出。
外换银行成深发展新标杆
当龙星基金在2006年遭受韩国公众强烈批评之时，正是深发展的大股东新桥因股改而遭受国内民众口诛笔伐时候。而现在，当龙星基金出售外换银行之时，新桥也在等待深发展的新买家。
略有不同的是，新桥资本和龙星基金在股权结构上不一样。龙星基金是一家总部在美国达拉斯的私人股权投资基金，资金来源主要是养老金、大学捐赠、银行控股公司和保险公司等，资金使用时间更长;而新桥资本完全是有限合伙制为主，它的股东主要是自然人形式，资金的使用完全依照公司契约执行。
2004年5月，新桥以12亿元的价格收购了深发展34810万股非流通股股票，约合3.45元/股，以17.89%的持股比例成为深发展的第一大股东。新桥资本与深发展协议期限为5年，即从2004年起到2009年截止。协议存续期结束后，新桥资本可以协议退出或继续持有。而龙星基金在外换银行上的操作，有可能成为新桥转让深发展股权价格的一个衡量标准。
国泰君安分析师伍永刚认为，进行股权收购时价格往往是接近净资产价格或稍有溢价。如2003年龙星基金的收购价较韩国外换银行当时的市值溢价13%;2004年新桥资本收购韩国第一银行时市净率1.87倍。这种并购的溢价最终取决于资本方在谈判时所谓的VIP优势——另类的估值优惠。这样的结果是显而易见的，就是为资本方提供了有效的安全边际。
英国私募机构美宝资本中国区首席运营官吴景昊表示，对银行的收购最关键的因素是要看银行的类型。相比于估值，美宝资本更关心银行的市场份额和主要的业务模式。而目前，他们更青睐在信托或者私人银行业务方面比较强的银行，因为在这些业务方面国内还没有比较固定的竞争对手，属于刚开始起步阶段，将来具有非常好的发展潜力。
“如果银行的上述条件十分满意，即使价格较高，也能够接受。” 吴景昊说。
业内人士认为，在国内的股份制银行中，深发展的控制权溢价最为突出。与资质相当的华夏银行、民生银行、广发银行等银行相比，由于深发展在早期即脱离了深圳市政府的背景，而且股权结构比较分散，其在外资并购中的优势仍比较明显。
一位私募股权基金管理者则认为，虽然新桥对深发展在管理经营上的改造可圈可点，但是近年来，深发展在存贷款总额的市场份额上与其他类似商业银行相比，却略有下降，这为以后新桥的要价会产生不利影响。
据悉，此前一直困扰深发展的15亿元的不良资产也将在“资产置换协议”中得到稳妥的解决。“新桥资本一贯的作风就是收购相对差的银行，然后通过制度创新，业务流程再造等措施，逐渐地改造，最终以高价出售。”伍永刚说，目前深发展的改造已经基本结束，“引入新桥的目的已经基本达到。” |
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